原标题：晟道投资：从控股江中食疗到驰援易果生鲜，控股型投资何以破局行业寒冬
21世纪经济报道 21财经APP 申俊涵 北京报道
拿下一家公司的控制权，然后通过重组、整合、改善等方式，不断提高公司价值——这种投资方式被称为控股型投资，在私募股权投资领域属于高阶打法。
由于对机构资源整合能力、投后运营能力都明显有更高的要求，在国内市场以控股型投资见长的投资机构并不多见。晟道投资却把控股型投资作为立足点，在竞争激烈的私募股权投资市场中，摸索出GP差异化破局的新路径。
从2017年底控股江中食疗，通过两年多改造后帮助其实现扭亏为盈。到2020年在易果生鲜危难之际伸出援手，豪掷数亿元帮助公司破产重整。这家新晋投资机构正逐渐在行业中崭露头角。
晟道未来将成为怎样的一家投资机构？当外界把它与国外的KKR、3G资本等精于做控股型投资的机构做类比时，晟道投资CEO薛宇宁对21世纪经济报道坦言，晟道与它们虽然在操作手法层面相似，但最终目的却有着本质不同。
“它们的最终目的是为基金赚取高额回报，晟道则是‘借金融之势，成实业之实’。基金回报是一方面，不过我们的最终目的还是成为以消费为主的大型实业控股集团。”他说。
控股江中食疗——精细化运营实现扭亏为盈
晟道投资成立于2016年，是武汉当代集团旗下的私募股权基金管理平台。目前，晟道共管理十多支基金，累计管理规模超过50亿元人民币。
在发展的前两年，晟道的资金主要来源于母公司当代集团。它的投资策略与市场上大部分VC，主要做少数股权投资，所投项目覆盖文体、消费、教育、科技等领域。2018年前后，晟道开始尝试对外募资，当时股权投资行业正因为资管新规、去杠杆等政策导向而进入募资寒冬。为了在市场化竞争中体现出差异化，晟道转型确立了以控股投资交易为主、参股投资交易为辅的发展方式。
在这种策略下，晟道目前已经控股了江中食疗、易果生鲜、循常游戏等公司，并对北京四中网校、蓝鲸传媒、暴走漫画、爱动健身等进行了参股投资。晟道管理的基金中，来自当代集团、政府引导基金与社会化资本的资金大约各占三分之一。
江中食疗是晟道转型后的首个投资案例，它在晟道控股两年后实现了扭亏为盈，并且预计将在明年或者后年登陆资本市场。
“很多事情说出来道理很简单，但真正落实下来却并不容易。你要一步步地去补短板、发扬长板，这考验着团队的精细化运营能力。”谈起对江中食疗的改造过程，薛宇宁总结说。
据了解，江中食疗最早成立于2011年，旗下有江中猴姑米稀和江中猴姑饼干等产品被人们熟知。2015年到2017年间，公司因营销策略及渠道机制跟不上消费行业快速变化等问题，公司处于亏损和负债状态。
由此，江中决定引入外部投资者——当代集团，晟道团队闻风而动，迅速开始跟进该项目。“我们看好公司在品牌、产品上的优势，且认为能把劣势扭转过来，让公司变成能盈利的企业，最终走向上市，它的债务问题也能够迎刃而解。”薛宇宁说。
2017年12月，晟道完成对江中食疗的控股。此后，晟道派驻十来人参与到投后工作中，对企业在营销策略、人才引进等方面进行大刀阔斧的改造。
比如在广告投放方面，晟道团队研究认为，消费品行业已经过了电视大媒体的硬广时代，人的消费习惯随着媒体信息触达的碎片化发展，也发生了改变。由此，团队将既有的广告电视投放策略替换为营销资源置换、新媒体运营、网红带货、综艺冠名等形式，让江中食疗在几乎不影响推广效果的基础上，将原来的巨额广告费降低了七成。
在人员方面，晟道团队在保证原有管理层基本稳定的情况下，从人福医药、雀巢、达能、汇源果汁等公司引进一批高管，帮助江中在生产、渠道、品牌、公司战略等层面进一步提升运营效率。在一系列运作之后，江中食疗从亏损走向盈利。
驰援易果生鲜——看重从C端转型B端的业务想象力
三年前对江中食疗的控股投资，帮助晟道在行业中立下标杆案例。2020年出手驰援易果生鲜，再次体现出晟道的果敢与魄力。薛宇宁谈到，2020年破产重整案件频发，易果生鲜是其中极具价值的典型企业。受制于原股东战略调整，它身处债务困境，但自身业务发展其实并没有太大问题，若破产重整回归后能步入正轨，公司将走向“新生”。
成立于2005年的易果生鲜原本以C端生鲜业务为主，2013年开始，易果生鲜陆续获得阿里巴巴、KKR等的投资支持。阿里巴巴不仅是其大股东，同时也是易果生鲜重要业务合作伙伴。阿里一度将天猫生鲜区独家运营权交给易果生鲜运营。
有赖于阿里巴巴的资本和业务支持，易果生鲜在2017年做到100亿GMV，遥遥领先当时市场中的第二名。但值得注意的是，在当时的市场环境中，以烧钱补贴换取市场份额的模式颇为流行。不断扩大市场份额的易果生鲜，同样面临补贴带来的亏损。
2018年末，阿里巴巴组织架构调整，将此前易果生鲜负责的天猫超生鲜运营转交给盒马鲜生。在此背景下，易果生鲜C端业务体量出现断崖式下跌。同时，阿里巴巴业务撤出也引发连锁效应，导致易果生鲜合作方以及上下游关联方产生挤兑。最终，公司因债务问题走向破产重整。
在2016年末参与易果生鲜C+轮投资的晟道，从易果生鲜的小股东变成了破产重整案的唯一投资方。薛宇宁表示，选择持续支持易果生鲜，一方面是出于对创始团队的认可；另一方面，也是看重公司转型后B端业务的发展潜力。
“易果生鲜CEO张晔是非常优秀的企业家，他有担当、有能力、有格局，并且具有人格魅力。他所带领的团队有着很强的凝聚力和业务发展潜力。”薛宇宁评价说。
在阿里巴巴与易果生鲜结束合作，公司虽然面临债务问题，甚至发不出工资，但在张晔的带领下，高管团队仍保持稳定。在公司最困难的时候，核心团队甚至集资数千万元为公司补充现金流。
易果团队在困难面前保持很强的韧性。比如最开始在阿里的支持下，易果生鲜在2017年时做到生鲜行业的第一名，并布局B端冷链及供应链业务。之后即便阿里巴巴撤出，易果用三年时间逐步转型成为一家产业链上游的2B公司，且B端业务一直保持高增长。
薛宇宁透露，过去几年中，易果生鲜的B端业务增速是超出预期的快。2017年时，易果生鲜的B端收入只有几千万元，2018年已经达到10亿元。2019年前八个月，公司的B端收入已经达到26亿元左右。
“易果生鲜已经不是传统意义上的生鲜电商企业，它现在是一家生鲜供应链企业。”薛宇宁说。目前，易果生鲜C端业务以不烧钱的形式继续运营。同时，公司的B端供应链和冷链物流业务也已经实现盈利，这将是公司未来的主要收入来源。
金融成就实业：未来志在实业控股集团
从江中食疗到易果生鲜，晟道逐渐在业内建立起声望。甚至市场上有些项目主动找过来，希望晟道能够进行控股投资。但薛宇宁坦言，目前，晟道已经控股投资了江中食疗、易果生鲜和一家游戏公司，在把这三家企业做到一定的规模体量、收入利润前，晟道基本不会再去做新的控股投资。
背后原因也反映出做少数股权交易和控股型交易的根本区别。做少数股权投资时，需要挑选行业中表现最好且估值合理的企业，然后作为小股东投进去，不占用过多精力。GP通常可以按照自身节奏去找项目，把控投资进度。
但做控股型投资时，选择的投资标的是优势和劣势都很明显的企业。因为企业存在优势，才具有控股投资的机会。对投资机构来说，有能力和资源帮助企业改变劣势、发扬优势，才真正有控股投资的价值。
所以，合适的控股型投资项目往往是可遇不可求，基本不太可能每年按一定进度来投资。另一方面，控股项目之后需要人员付出大量的精力做管理运营，这种投资也不是以数量取胜。
晟道未来将成为怎样的一家投资机构？当外界把它与国外的KKR、3G资本等精于做控股型投资的机构做类比时，薛宇宁谈到，晟道与它们最大的区别在于，它们的最终目的是为基金赚取高额回报。晟道是“借金融之势，成实业之实”，基金回报是一方面，但团队的最终目的是控股几家公司后，成为以消费为主的大型实业控股集团。
薛宇宁表示，对晟道基金的LP来说，在基金到期后可能会选择退出。晟道团队会不断用新资金接老基金的份额，保持在项目中的控股权。团队选择聚焦消费领域，则主要因为消费类企业有正向的现金流。在这样的基础上，企业甚至不需要对外融资，可以成立新的产业基金，通过不断并购上下游的项目来发展壮大。
除了上述的控股型投资案例，晟道也有团队在不断进行少数股权投资。谈及做少数股权投资的逻辑，薛宇宁表示，晟道主要围绕控股项目上下游进行少数股权投资，也希望小股权项目与控股项目间产生协同效应。有些小股权项目，最终也可能成为晟道控股的项目。
（作者：申俊涵 编辑：林坤）
