来源：华尔街见闻
作者：曹泽熙
摩根大通认为，拼多多这次财报意味着公司从轻资产模式向重资产模式的转变，黄峥离开之后的管理层，能否继续执行公司的规划，以及如何应对更严峻的外部挑战，都是资本市场担忧的潜在风险。
本周发布去年四季度业绩的拼多多，给了市场一个“惊天大雷”：黄峥辞去董事长职务。
虽然市场早有预期黄峥在卸任CEO之后也会卸任董事长，但没想到来得这么快。财报发布后，拼多多股价一路崩跌。
“后黄峥时代”的拼多多，面临怎么样的局面？
拼多多商业模式的转变
在摩根大通看来，拼多多如今最大的变化是，从轻资产到重资产的转变。
摩根大通认为，拼多多正在从一个轻资产的3P电商（即第三方卖家）转变为一个重资产的1P电商（即供应商卖家）。
什么意思呢？简单来说，就是很多商家，不会或者不愿意在拼多多上开设店铺，但是拼多多也不想失去这部分商家和商品带来的用户和消费，那么拼多多就自己去这些商家采购商品，然后在拼多多上贩售。
如此，自然拼多多的资产就重了起来，简单来说，在卖出去这些产品之前，拼多多必须要先采购到商品，对现金流会形成一定压力。之后的仓储、损耗等也会增加成本。
尽管如此，摩根大通认为，拼多多此举依然是明智之举，主要理由是，拼多多的ARPU（每用户平均收入）只有阿里巴巴的五分之一。
之所以拼多多的ARPU远远低于同行，一方面是因为拼多多的主战场在乡村和低线城市，用户的消费能力相对较低，另一方面，很多大牌、名牌不愿意在拼多多上开店。
摩根大通认为，拼多多的这一策略如果能够为公司带来新的利润，拼多多就必须加强线下布局，其中包括代理商、物流管理、仓储管理等等。
如今，黄峥离开拼多多台前，加上拼多多在这些线下布局上还没有明确的相关数据，摩根大通认为，这可能对公司股价带来短期影响。
未来如何理解拼多多？
摩根大通称，未来几个季度拼多多的业绩将至关重要，关系到拼多多是否能够进一步扩大其可用市场总量（TAM， Total Addressable Market）。
在摩根大通看来，当拼多多的年活跃用户数已经超过阿里时，用户数的增长对投资者来说已经不再是一个重要的指标。摩根大通建议，投资者需要关注拼多多的ARPU，以及拼多多为占据更大市场份额而采取的策略所取得的成效。
在财务指标上，摩根大通认为，未来拼多多1P电商业务和多多买菜业务可能会令公司的营收扭曲，因此，更重要的指标应该是单季度的净利润或净亏损，以此来作为考察拼多多投资回报率的更重要指标。
在考虑了1P电商业务之后，摩根大通分别上调拼多多今年和明年的营收预期，增速分别为35%和75%（假设条件是非1P业务的增速能达到60%）。
摩根大通预计，公司能够在2022年下半年达到盈亏平衡，这比之前的预期晚了一年，同时该行预测，拼多多在今年将净亏损100亿元。
黄峥突然离职，有什么影响？
对于黄峥辞去董事长一职，摩根大通认为，这可能带给拼多多两方面的风险。
第一方面是，黄峥离开后的管理层，能否继续执行拼多多新的策略。
第二个风险是，当下的拼多多，面临更为严峻的外部竞争和监管环境，新的管理团队能否适应并且对不可预测的风险做出及时回应。
考虑到这两个风险点，摩根大通认为，由于黄峥的离任，投资者可能会对拼多多股价的长远前景有所担忧，从而给股价带来折让。
基于上述原因，摩根大通将拼多多12个月目标价从200美元下调至190美元。
