原标题：机构哄抢的“榨茅”定增股上市首日表现不尽人意，募完32亿先理财扩产必要性及如何消化成疑 来源：蓝鲸财经
2020年暴涨的股价让涪陵榨菜收获了“榨茅”的称号，也成为机构追捧的对象。
5月18日是涪陵榨菜机构哄抢的33亿定增股上市首日，不过市场表现却不尽如人意。在大盘还算可以的情况下，涪陵榨菜疲态尽显，开盘后便低开低走，截至收盘，股价报收39.94元，跌3.15%。
历时九个月，涪陵榨菜以33.58元/股的发行价完成总金额33亿元的定向增发，有包括易方达、景林资产、高盛在内的20家机构哄抢，作为定增方案落地后首个交易日，涪陵榨菜上午盘中涨停，不过截至收盘，涪陵榨菜涨幅回落至5.2%。报价41.24元。
多次修改方案终落地，控股股东、董事长退出认购
5月14日，涪陵榨菜公告定增完成，此次发行数量0.98亿股，发行价33.58元/股，募集资金总额为33亿元，用于榨菜绿色智能化生产基地(一期)及智能信息系统项目建设。具体包括：40.7万吨原料窖池、原料加工车间及设备，20万吨榨菜生产车间及设备，园区智能物流中心，及数字化智能工厂平台、数字化智能营销平台、大数据智能办公平台等。
涪陵榨菜本次定增吸引了多家明星公募基金参与认购。其中，景顺长城基金获配股数为1488.98万股，获配金额为5亿元，在所有发行对象中获配股数和获配金额最高。除此之外，汇添富、广发、富国、易方达、华夏、诺德6家公募基金获配金额均超过亿元，分别为3.85亿元、2.59亿元、2.50亿元、1.82亿元、1.46亿元和1.41亿元，交银施罗德认购金额仅差2.46元达到亿元。
而此次定增并非一帆风顺，经历了一波三折，涪陵榨菜通过的时间是最晚且过程是最曲折的，计划投资项目也没有变化，最明显的变化是发行对象。
事实上，早在2020年8月20日，涪陵榨菜就推出定增预案，拟募资33亿元投向于榨菜绿色智能化生产基地（一期）及智能信息系统项目。在第一版方案中，涪陵榨菜控股股东涪陵国投及周斌全拟认购金额分别为13.5亿元及不超过8000万元。
2020年10月28日，涪陵榨菜对上述定增方案调整，根据最新监管要求，公司董事长周斌全不再认购本次发行的股份，募资总额相应由33亿元缩减为32.2亿元。
到了11月11日，公司再次调整计划，鉴于目前相关监管政策及资本市场环境发生变化，控股股东涪陵国投退出此次定增，发行对象全部改为特定对象，其它要素不变。
发行完成后，涪陵榨菜的总股本由7.89亿股增至8.88亿股，其控股股东重庆市涪陵国投持股比例从39.65%降至35.26%。
扩产如何消化产能成关键
近期，涪陵榨菜发布2020年报和2021年一季报，2020年营收22.73亿元，同比增长14.23％，净利7.77亿元，同比增长28.42％，扣非净利7.59亿元，同比增长34.72％。2021年一季度营收7.09亿元，同比增长46.86％，净利2.03亿元，同比增长22.73％，扣非净利2.01亿元，同比增长27.82％。
这是涪陵榨菜上市以来取得的最好成绩，然而在这么棒的业绩下，涪陵榨菜股价却不再“坚强”，市值已较高峰期跌去一百多亿元。
不难发现，涪陵榨菜此前多年的业绩增长是靠提价获得，而并不是靠销量增长。2008年以来，涪陵榨菜已经完成9次不同程度的提价，零售价已经从0.5元增长到2元以上。2020年，涪陵榨菜把其主力产品的规格从每袋含量80g切换至70g，实现变相提价。
涪陵榨菜历史财务数据显示，2016年到2019年，涪陵榨菜毛利率从45.78%最高涨到58.61%。而在2020年涪陵榨菜毛利率超过50%、净利率达到34.19%。
民生证券也在研报中表示，2020年涪陵榨菜收入Q2-Q4逐季提速，利润端增速明显高于收入端，主要得益于公司在2020年6月对流通版产品缩量提价以及主动控费增效。具体而言，2020年，公司榨菜、萝卜、泡菜的单价同比分别提高了1%、2%和10%。
据Euromonitor数据，2013-2019年，包装榨菜行业按照零售额从37.79亿元增长至66.88亿元，6年时间年复合增长率为9.98%。预计到2024年，包装榨菜行业零售额有望达到99.31亿元，未来5年复合增长率为8.23%。
在定增方案中披露，项目建成后，公司榨菜窖池规模将从现有的27万吨增加到67.7万吨，窖池规模增加40.7万吨，较之前规模增长1.51倍。另外，涪陵榨菜将新增10条榨菜自动化生产线，设计产能20万吨/年。
如果新增产能可以消化，涪陵榨菜预计达产后营收为24.6亿元，净利润约4.9亿元。投资回收期为8.83年，内部收益率为14.13%。
若涪陵榨菜真按照定增方案这样大跃进式扩张，将覆盖我国包装类榨菜几乎所有的市场份额，这显然不太现实。
那仅凭榨菜本身这个产品将如何消化新增的产能？出路无非就是布局其他细分品类。
蓝鲸财经注意到，在涪陵榨菜2020年年报中公司首次提出“跨入川调酱类领域去探索发展，做大佐餐开味菜”。不过，这些新品类萝卜、泡菜也并未脱离佐餐的范畴，与榨菜存在一定替代关系，因此对公司整体业绩影响依然有限。
涪陵榨菜在2020年财报中也提示到风险，虽然对新建项目进行了充分的可行性论证，但如果出现市场环境发生重大变化或市场拓展不理想等情况，可能影响新建项目的实施效果，从而带来产能过剩等方面的风险。
不差钱的涪陵榨菜激进扩产，募完32亿先理财
事实上，从财务角度来看，涪陵榨菜一直不差钱，此次定增计划对于公司来说甚至是非常激进冒险的。
先从这个定增金额来看，截至2020年年底，公司净资产34.11亿元，负债5.58亿元，33亿元的定增将公司净资产扩大了一倍。
2020年，涪陵榨菜的平均净资产收益率为24.74%，而2018年、2019年的平均净资产收益率为30.08%和22.65%，长期处于一个较低水平。
另外，其2020年资产负债率为14.85%，负债主要为应付账款等，账上拥有的货币资金为17.50亿元，不存在任何短期借款和长期借款。
募资是为了扩产，但产能扩充耗时较长，根据根据定增方案，乌江涪陵榨菜绿色智能化生产基地（一期）项目建设期为3年，达产期3年。因此，募集的32亿资金不会一下子用到。
然而，5月18日，涪陵榨菜发布公告，公司拟对最高额度不超过人民币32亿元的部分暂时闲置募集资金适时进行现金管理，投资于安全性高、流动性好、有保本约定的理财产品，在上述额度内，募集资金可在股东大会审议通过之日起一年内滚动使用。
若把32亿购买银行理财以年化4%利率来算，至少会带来1.28亿利息收入，而仅仅靠利息收入就可以相对于2020年净利润7.77亿增长16%，但净资产扩大了一倍必然会进一步降低公司净资产收益率。
更重要的是，这个定增项目的建设周期起码三年，短期内估计这笔钱要在账户里睡一个大觉了……涪陵榨菜本次大张旗鼓募资扩产能的必要性要打一个大大的问号，如今市场表现就给了一个非常真实的反馈。（蓝鲸资本 金磊 [email protected]）
