原标题：图森未来公布上市后首份财报：多家投行看好，为何市场反应平平？
编者按：本文来源创业邦专栏美股研究社，创业邦经授权转载。
随着越来越多的车企从开始践行新能源战略，原本不属于本行业的公司也入局造车，大多数和汽车行业相关的概念都变得炙手可热，比如自动驾驶。而在普通的乘用车之外，物流货运也渐渐成为业内玩家的关注点，图森未来就是这样一家公司——从智能卡车独角兽，到“全球自动驾驶第一股”。
北京时间5月11日，图森未来对外发布新一季度财报。财报显示，图森未来2021Q1亏损大幅扩大，由去年同期的2580万美元猛增至3.85亿美元，截至美东时间5月10收盘，图森未来报收37.090美元，微跌0.54%。
不过，摩根士丹利、摩根大通等投行均给出意见，看好图森未来的市场表现，其中，摩根大通还给出了55美元的目标价格。目前自动驾驶赛道的竞争正在迅速增强，比如主要竞争对手智加科技已经确定上市，图森未来本季度业绩数据有哪些看点？我们从这份Q1财报，一窥图森未来的成绩单。
首份财报亏损继续扩大，技术研发成本高影响利润空间
作为图森未来上市后公布的首份财报，2021年Q1季度，图森实现营收94.4万美元，同比增长264%，与去年Q4环比增长28%，不过，同期净亏损猛增至3.85亿美元，与上年同期2580万美元的亏损相比大幅增加。
造成亏损的主要因素是持续加大的研发投入，财报显示Q1季度图森未来在研发上花费了4143万美元，比去年第四季度环比增长了30%，比去年同期的1818万美元同比大幅增长了127.9%，不难看出图森依旧将技术作为自身基本盘，目前公司拥有950名员工，其中84%为技术研发岗位。
另外公司在今年聘请了前微软AI与自动系统专家罗伯特·罗斯等高级管理人员，并在全球开展相应的业务与活动——公司已经在瑞典开始进行自动驾驶测试，公司规模处于扩张阶段，管理支出也有明显增加，这个成本的上涨或许也会影响到图森未来的利润空间。
美股研究社认为这种趋势将在未来2-3年持续，直到首次将订单投入大规模量产之后，才有机会进行整体的成本控制。
卡车订单数量增长带来营收增长，合作伙伴数量影响后续订单规模
此外值得关注的是已经获得的订单数量，根据图森官方透露，其在截至3月31日的Q1季度获得了1200辆新订单，4月又追加了1000辆，加上去年的数量，目前图森未来总共获得了6775辆卡车订单。
另外，官方首次公开了这些订单的买主：包括彭斯克、施耐德、美国第五大卡车运输公司美国速运等知名企业，这在某种程度标志着公司进一步与相关行业的核心公司建立了良好的合作关系，据官方公告，目前图森未来拥有约275个行业合作伙伴。图森计划在2024年开始与Navistar开始生产，美国银行分析师 Ken Hoexter认为生产带来的效益增长则要到2027年才会全面显现 。
另外，图森未来的运营综合情况也在稳步发展，在2021年，公司将完成横贯美国东西海岸的运营线路的开拓（西起亚利桑那州凤凰城，东至佛罗里达州奥兰多市，目前线路为凤凰城-休斯顿）。
在目前投入运营和测试的路线基础之上，图森未来已经累积了超过370万英里的里程数据，仅Q1季度就增加了70万英里，图森未来首席执行官程璐表示公司在“自主货运网络方面引领了整个行业”。美股研究社认为这将有效提升图森未来扩大商业化运营规模的能力，因为美国有超过20个州对无人驾驶商业化运营政策友好，数据累积可以加速迭代，促进无人化的进一步发展。
由于与合作伙伴的关系紧密，尤其是初创期投资者中包括诸如美国卡车制造商 Navistar、大众集团TRATON等汽车产业巨头，UPS快递等物流巨头，图森未来在拓展初生市场上没有花费过多的成本。不过，因为图森未来自身盈利方式有卖车和卖自动驾驶方案两种，所以在商业模式完全成型之后，图森未来需要接触的客户行业与规模都将产生明显变化，市场营销成本可能会有一定上升。
基于第一季度的表现，图森未来也给出了2021年全年的业绩指引，预估收入为500万至700万美元，研发投入进一步上升至1.65亿至1.85亿美元，管理支出为4,500万至5,500万美元。
相对于市场的冷静态度和图森未来自身的审慎发展，不少投行还是看好其发展。美国银行称图森未来是卡车行业自动驾驶革命的领导者，首次给予其买入评级，并将目标股价定位51美元，摩根大通给出的目标价则是55美元。主流投行给出的评级均为正面：摩根士丹利(增持)、花旗(买入)、 Piper Sandler (增持)、 Baird (增持)、 Needham (买入)、摩根大通(增持)。
不过对于行业竞争越发激烈但落地速度有限的图森来说，烧钱可能依旧是主旋律，直到按计划在2024年左右大规模投放市场。资本市场与产品市场的表现或许会呈现不同的光景。
自动驾驶赛道爆发，图森未来面对的潜在问题依然复杂
图森未来创始人侯晓迪曾经透露，公司要达到盈亏平衡需要运营5000辆卡车左右，从Q1财报来看，这个目标即将在2024年左右达成，图森未来的营收压力也将得到缓解。不过，虽然图森在卡车自动驾驶行业的地位和领先程度得到了投行的肯定，公司布局也十分明晰，但来自行业的风险仍不可小视，根据同行业公司的融资、发展、产品订单与交付进度，我们判断自动驾驶卡车全赛道竞争最激烈的时段将在五年内来临，因为本赛道大部分公司都将在2025年前后实现大规模运营，且目前由于政策原因，竞争核心均位于美国，这预示着市场份额分配将十分紧张。
2020 年，自动驾驶行业融资总金额高达 436.3 亿元，同比增长 136.9%，除了图森未来上市之外，卡车自动驾驶赛道上的智加科技、赢彻科技和Embark等公司也在谋求进一步发展。图森未来拥有芯片公司英伟达、物流巨头UPS、顶级重卡主机厂Navistar等完整的产业链巨头支持，这是它的优势，摩根大通认为图森未来目前在公开展示的能力和合作伙伴关系方面处于行业领先地位，甚至超过Waymo等前辈。
但竞争对手同样强大，比如智加科技背靠红杉资本和上汽集团，也与顺丰集团保持商业化运营合作。在订单层面，智加宣称已经收到超过10000辆卡车订单，在今年第二季度它将与一汽集团开始批量生产联合开发的自动驾驶卡车。智加昨日还宣布将通过SPAC登陆纽交所，市值约33亿美元，这将扩大智加科技的现金流规模，帮助公司增加研发和生产投入等。面对迅速增强的市场竞争，图森未来面临的压力并不小。除了外部因素，其内部依然有未能完全解决的问题。
具体来讲，图森未来的自动驾驶货运网络（AFN：Autonomous Freight Network）的大规模商业化面临着几个现实问题：目前用户数量不足，终端网络欠缺，高清数字地图路线还不够——虽然目前已经达到了5000英里，但相较于整个美国市场的运营路线来讲，图森未来现有的运行线路只在南部地区，预计2024年才会拓展到全美48个州的主要线路——L4级自动驾驶半卡车的数量不足等，这些环环相扣的因素会拖累图森未来尽快占据市场地位的步伐，重点是会消耗其在卡车自动驾驶领域的先发优势。目前主流投行与分析师保持唱好态度，主要是因为图森未来商业化运营步伐发展最快，并且各州政策友好，因此有望提前占据未来市场的最大份额。如果在目标期内公司没能利用先发优势建立市场、产业链和合作关系优势，甚至被竞争对手追赶而至，公司的长远发展将受到负面影响。
另外，图森未来目前仍然保持高昂的研发支出，商业规模的发展程度有限，按之前的计划，在2024年大批量交付订单前是否能顶住竞争对手的压力尚未可知，目前，公司持有的现金及现金等价物为5.09亿美元。
总之，虽然卡车自动驾驶的落地比乘用车更容易，可以更快实现商业化运营，但面对没有得到验证的盈利模式、潜在的政策风险，图森未来的未来还得靠自己跑出来。
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