原标题：和泽医药：主营医药研发外包，净利润现金含量待改善
浙江和泽医药科技股份有限公司（以下简称“和泽医药”或“公司”）的科创板上市申请于2021年6月25日获上交所受理。公司计划发行不超过1667万股，预计募资5.43亿元
受益于国内医药合同服务外包行业的快速发展，和泽医药近三年实现营收较快增长，归母净利润持续扩大。但与此同时，公司也面临着市场份额相对较小、净利润现金含量不足等风险。
主营医药研发外包服务，实控人持股逾三成
和泽医药是一家医药研发外包服务公司，主营业务涵盖仿制药开发、药物一致性评价、创新药开发等在内的药学研究、临床试验服务、技术成果转化服务。
图1：和泽医药主营业务构成截至招股说明书签署日，和哲控股持股比例为25.0348%，是公司的控股股东。董事长倪晟直接持股1.5351%，通过和哲控股、宁波益乐、杭州亿知和杭州坤百间接控制公司34.0161%的股权，是和泽医药的实际控制人。
其他持有和泽医药5%以上股份的股东还有6位，分别是连云港涌诚、宁波益乐、徐卓、云锋麒泰、马林、赖春宝，分别持股8.9547%、6.6970%、6.3165%、5.5300%、5.4857%、5.0346%。机构股东中，连云港涌诚为一家股权投资合伙企业、宁波益乐为员工持股平台、云锋麒泰的第一大合伙人为阿里巴巴。
和泽医药选择的上市标准为：预计市值不低于人民币10亿元， 最近两年净利润均为正且累计净利润不低于人民币5000万元，或者预计市值不低于人民币10亿元，最近一年净利润为正且营业收入不低于人民币1亿元。
和泽医药此次上市计划募集资金5.43亿元，主要用于医学研发生产项目，包括药学研究及申报平台建设子项目、临床研究与检测平台建设子项目、多肽及口溶膜技术研发平台建设子项目。
图2：和泽医药募集资金用途业绩较快增长，受益医药合同服务外包行业增长大趋势
2018年至2020年，和泽医药实现营收快速增长，归母净利润扭亏为盈。数据显示，公司营业收入从2018年的7126.73万元上升至2020年的28780.91万元；归母净利润在2019年实现扭亏为盈、2020年进一步上升至6514.25万元。
图3：2018年至2020年和泽医药营收、归母净利润2020年，和泽医药产生的主营业务收入中，59.90%来自于药学研究服务、20.73%来自于临床试验服务、14.53%来自于技术成果转化服务。
图4：2020年和泽医药主营业务收入构成和泽医药业绩较快增长受益于国内医药合同服务外包行业的快速发展。医药行业全产业链涉及研发、生产、流通三大主要环节，药企为降低成本、提高效率，陆续将部分环节外包给外部专业供应商来完成，从而形成了医药合同服务外包行业。
根据医药行业全产业链拆分，传统医药合同服务外包具体包括研发外包（CRO）、生产外包（CMO/CDMO）、销售外包（CSO）三大外包服务。
根据公司招股书援引的弗若斯特沙利文数据，中国传统医药合同服务外包行业（包括CRO、CMO/CDMO两大领域）的市场规模从2015年的39亿美元上升至2019年的98亿美元，年复合增长率达到25.9%。2024年，市场规模预计将进一步增加至329亿美元。
图5：2015年至2024年中国传统医药合同服务外包市场规模国内传统医药合同服务外包行业市场规模持续扩大受益于医药研发投入增加、市场渗透率提升、MAH（药品上市许可持有人）制度推动等有利因素。数据显示，中国制药行业的研发支出从2015年104亿美元上升至2019年211亿美元，年复合增长率为19.2%。
营收规模相对较小，净利润现金含量有待改善
然而，在业绩较快增长的同时，和泽医药也面临着市场份额相对较小、净利润现金含量不足等风险。
近年来，伴随行业快速发展，医药研发外包服务企业纷纷登陆资本市场。相比其中的龙头公司，和泽医药的经营规模相对较小。数据显示，和泽医药2020年的主营业务收入为2.83亿元，远小于行业平均的26.80亿元，也低于行业中位数的3.02亿元。
根据招股书和弗若斯特沙利文数据，和泽医药2020年国内药学研究的市场份额约为2%、临床试验的市场份额约为1%。
图6：2020年和泽医药与行业可比公司主营业务收入对比和泽医药面临的另一个风险是净利润现金含量有待改善。近三年来，公司只有2018年经营活动产生的现金流量净额大于净利润。随后的2019年和2020年，公司经营活动产生的现金流量净额均小于同期净利润，且两者的差额持续扩大。
图7：2018年至2020年和泽医药经营性净现金流与净利润对于净利润现金含量不足，公司解释原因系2019年末、2020年末应收款项及合同资产余额相较于上年末上升5377.69万元、 5278.16万元。
