摘要
对「宁王」的信仰，正在减弱。
作者 | 周永亮编辑|郑玄
宁德时代 14 万股东，不淡定了。
最近，宁德时代在二级市场正遭遇「退烧」，市值跌破万亿。4 月 24 日晚间，宁德时代发布公告称，原定于 4 月 28 日披露的一季报，推迟至 4 月 30 日。4 月 25 日收盘，宁德时代的股价下跌 6.08% 到 390.1 元/股，总市值为 9092 亿元。
过去 5 个月里，宁德时代的股价已经从高点下跌了 4 成，市值「蒸发」超过 6000 亿元。
此前即便发布了一份堪称行业天花板的「答卷」，宁德时代的股价依然没能得到提振。根据财报，2021 年宁德时代实现营收 1303.6 亿元，同比增 159％；实现归母净利润 159 亿元，同比增 185％，相当于 5 个比亚迪（净利润为 30.45 亿元）；毛利率为 26.3%，高于行业平均水平；费用率降低至 11.3％，较 2020 年的 13.6%，下降 2.3pct；现金及现金等价物增加 120.7 亿元，余额为 755 亿元。
股价和业务冰火两重天，信徒们不禁要问：宁王到底怎么了？
01 动力电池尽享「红利」
支撑起宁德时代市值快速成长的基础，是其营收与业绩的爆发式增长。从 2014 年到 2021 年，宁德时代的营业总收入从 8.67 亿提升至 1303.6 亿元，增长近 150 倍。
在宁德时代的三大业务中，动力电池系统是最重要的业务，市场也最为关注。财报数据显示，2021 年，动力电池系统的营收是 914.9 亿元，同比增长 132%，占总营收比例为 70.19%。
这主要得益于全球新能源车市场，特别是中国市场持续增长，带动宁德时代动力电池销售快速提升。2021 年宁德时代动力电池系统销量 116.71GWh，同比增长 162.6%。这不仅仅高于全国平均水平，也高于世界平均增速。据了解，2021 年中国动力电池装机量 81GWh，同比增 143％；根据 SNE Research 的数据，全球动力电池装机量为 296.8GWGWh，同比增 102％。
宁德时代不仅享受行业发展增速，市占率更是进一步提升。2021 年，宁德时代在国内的市占率为 52％，同比提升 2pct；在全球市场的市占率也达到 32.6％，同比提升 6pct，进一步拉大与 LG 新能（全球份额 20.3%）和松下（全球份额 12.2%）的差距。
宁德时代各业务营收（图片来源：2021 年财报）值得一提的是，宁德时代的海外市场持续发力。数据显示，2021 年，宁德时代海外市场的营收为 279 亿元，同比增长 252%，远高于国内市场的 142%；营收占比也从 15.71% 提升到 21.38%，增加了 5.67pct。
此前，宁德时代一直被诟病过于依赖国内市场。2019 年，国内市场占宁德时代总营收比例为 95.63%，海外市场的营收仅有 20 亿元，占总营收的比例也只有 4.37%。随着海外市场的发展，宁德市场也开始积极布局。2020 年，宁德时代海外市场同比增长 295%，营收达到了 79 亿元，占总营收的比例也达到了 15.71%。
宁德时代业务毛利率（图片来源：2021 年财报）除了出货量和营收，毛利率也是衡量电池企业的重要指标。2021 年宁德时代动力电池系统的毛利率是 22%，相比 2020 年的 26.56% 下滑了 4.56pct。
其实，最近几年，宁德时代动力电池的毛利率在持续下滑。从 2017 年开始，宁德时代动力电池的毛利率，已经从最早的 35.3% 逐步下滑如今的 22%。
对此，宁德时代此前表示，动力电池毛利率下降是个长期趋势。这里既有以碳酸锂为代表的原材料涨价的原因，也有市场竞争加剧的原因。宁德时代和客户的目标都是要降价，但受制于目前上游钴、锂等原材料的大幅涨价，以及主机厂商的强势，宁德时代的毛利率受到挤压。
不过，即便宁德时代的毛利率下滑，但还是处于行业头部水平。目前，很多电池公司的年报还尚未发布。以 2021 年半年报举例，当时宁德时代的毛利率为 23%，环比下降 3.56 pcts；相比之下，亿纬锂能锂离子电池业务毛利率为 22.95%，环比下滑 3.18pcts；国轩高科的动力锂电池业务毛利率是 19.27%，环比下滑 5.45pcts。
特别值得一提的是，截至 2021 年底，宁德时代的产能为 170GWh，较 2020 年的 69.1GWh 提升了 101GWh，并根据市场需求布局了广东肇庆、江西宜春、贵州贵阳等生产基地；同时，产能利用率达到了 95%，接近满产。这些都有助于有助于宁德时代提升生产效率，降低摊销成本。
在新能源渗透率走出陡峭曲线的时刻，产能即是王道，代表了市场占有率。所以，宁德时代开始加速扩张产能，2021 年底在建产能达到 140GWh，较 2021 年 6 月底增加近 50GWh。巨大的产能，无疑成为宁王保持交付能力和市场竞争优势强有力的护城河。
02 储能和电池材料：爆炸增长和豪华朋友圈
如果说，处于龙头地位的动力电池行业，是支撑宁德时代万亿市值的基石。那尚未完全放量的储能业务，则是宁德时代「第二增长曲线」的关键。
财报显示，2021 年，宁德时代储能系统销量为 16.7GWh，实现销售收入 136 亿元，同比暴增 601％；同时，储能系统占总营收比例为 10.45%，增长了 6.59pct。
宁德时代储能设备这远远高于世界平均增速。据了解，2021 年全球市场发电侧和电网侧储能需求增长，根据鑫椤锂电的数据，2021 年全球储能电池产量 87GWh，同比增 149％，宁德时代在全球储能电池市场的占有率是第一位。
翻阅年报发现，宁德时代拥有豪华「朋友圈」，比如国家能源集团、中国能建、中国华电、三峡集团、华能集团等电力央企，以及晶科能源、东方日升、阳光电源、阿特斯等的风光新能源企业。
在毛利率方面，宁德时代的储能业务达到了 28.5％，虽然同比下滑 7.5 个 pct，但仍然是三项业务中最高的，超过了 26.3% 的平均毛利率。
与此同时，宁德时代也极为看好储能业务的未来潜力。在宁德时代提及的三大战略发展方向中，「电化学储能+可再生能源发电」被放在首位，以此实现对固定式化石能源的替代，摆脱对火力发电的依赖。其后才是「动力电池+新能源车」和「电动化+智能化」。
国信证券研报分析称，2020 年是「风光+储能」平价的关键时间节点，确定了未来 40 年能源结构调整的主线——电化学储能未来 40 年将呈从 0→1→N 的爆发式增长。宁德时代卡位储能赛道，随电化学储能市场放量，储能业务有望复刻动力电池成为其第二条「增长曲线」。
相比动力电池和储能业务的毛利下滑，锂电池材料业务是唯一实现提升的，2021 年达到了 25％，同比提升 4.7 个 pct；销售收入 154.57 亿元，同比增长 350%。
这主要是受下游新能源车需求拉动，客户对电池材料需求旺盛，宁德时代锂电池材料销量随之增长。同时，主要金属市场价格上涨，宁德时代产品售价随金属市场价格波动，带动收入增长。
有意思的是，伴随着产能和销量的提升，宁德时代 2021 年底电池正极及相关材料的存货量也达到 6.09 万吨，可以满足 30GWh 的电池生产需求。考虑到当前原材料涨价，如此巨大的存货可以帮助宁德时代获得更大的成本优势。
03 挑战和隐忧
虽然 2021 年的宁德时代足够光鲜，但它的未来发展并非高枕无忧，也充满了焦虑和挑战。
从国内市场来看，各家电池厂商都在扩产能，车企业也着手「去宁德化」。由于新能源汽车的渗透率大幅增长，电池成为稀缺资源，宁德时代在中国已市场一家独大（占比在 5 成左右），在供应链中占据主动地位，也左右着很多主机厂的交付情况。同时，随着电池技术差距已经越拉越近了，很多主机厂培植自己的备用动力电池供应商，这势必会对宁德时代产生一定冲击。
2022 年 2 月刚完成融资的欣旺达旗下电池公司，就是一个很好的例子。据了解，此次融资规模为 24.3 亿元，共有 19 个投资方，不仅囊括了上汽集团和广汽集团等传统汽车厂商，还包括了蔚小理等造车新势力，它们大多是宁德时代的客户。
宁德时代前 5 大客户（图片来源：2021 年财报）不仅如此，宁德时代的第一大客户——特斯拉，可能也会把订单分散。据了解，2021 年，特斯拉为宁德时代贡献营收 130.4 亿元，占其总营收的 10%，成为宁德时代蝉联冠军的关键。目前，特斯拉产品的动力电池正切换成 4680 规格，松下将在 2023 年量产，首批将供应特斯拉；与此同时，比亚迪将为特斯拉提供刀片电池的消息频频传出。虽然这个消息一直未经证实，但据业内人士介绍，特斯拉和比亚迪确实已经开始接触。
相比在国内的强势，宁德时代遇到的更大挑战是在海外。据了解，在中国之外的海外市场，LG 新能源和松下分别以 54.5GWh 和 34GWh，位列装机量的第一名和第二名，宁德时代则以 19.1GWh 的装机量位居第三。在美欧大力发展动力电池及电动车的大背景下，未来几年海外市场的需求必然随之上涨，如何迅速打开海外市场成为宁德时代急需解决的问题。
他们似乎也意识到这样的问题。宁德时代管理层曾表示，公司的成长速度、组织能力与人员的国际化能力是最大的挑战。基于极限制造体系的可复制性，宁德时代截至 2021 年年底已累计布局了 10 大生产基地，未来公司拟加强海外基地布局，完善包括境外员工培训等体系建设，也面临更多挑战。
短期来看，宁德时代的出货量和行业地位不会有太大变化。市场更关注的是，宁德时代能否平稳传导上游原材料的涨价。长期来看，它远没有到地位稳固的程度，技术更迭、产能扩张以及与车企的合作，都考验着宁德时代。
*头图来源：视觉中国
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