原标题：老百姓：拟6.8亿收购药房资产，控股股东多次减持
老百姓近日发布公告称拟以6.80亿元收购赤峰人川大药房连锁有限公司（以下简称“人川大药房”或“目标公司”）100%的股权。
2015年上市以来，老百姓持续收购药房资产，助推了公司业绩增长。但另一方面，公司的毛利率、经营效率近年来有所下降、商誉金额持续攀升。随着政策逐步放开，线上药房渗透率持续提升，未来可能对老百姓所在的线下药房市场产生较大的冲击。
与收购资产一同公告的是，老百姓控股股东老百姓医药集团有限公司（以下简称“医药集团”）拟提前终止减持计划。医药集团此次最终完成减持437.34万股，占公司总股本的1.07%。
拟6.8亿收购药房资产
根据公告，老百姓与多位交易方签订《股权收购协议》，拟以自有资金收购人川大药房100%的股权，收购金额为6.80亿元。本次收购价格对应人川大药房2020年年化净利润（2020年1-11月净利润/11月*12 月）的市盈率倍数为19.13倍。
人川大药房现拥有直营门店235家、加盟店52家，主要分布在内蒙古地区。人川大药房2019年实现营收4.18亿元、净利润0.32亿元。2020年1-11月，人川大药房实现营收4.01亿元，低于2019年全年，但净利润为0.33亿元，已经高于2019年全年。
值得一提的是，本次收购并没有设置对赌协议。这可能使得未来标的公司在管理、业绩实现上存在较大的不确认性。老百姓表示将委派管理层进驻目标公司，及时掌握门店的经营状况，保障门店的持续稳定发展。
外延收购助力业绩增长 毛利率、总资产周转率明显下行
一般来说，药品零售连锁企业的业绩增长主要通过两种方式，包括提升现有门店经营效率以及新开或者收购外部药房资产。老百姓自2015年上市以来，持续进行收购。
根据不完全统计，老百姓2015年以来已累计耗资近20亿元收购区域性药品零售连锁企业。除了此次收购人川大药房，其他金额较大的交易包括2015年11月公告拟以3.48亿元收购兰州惠仁65%的股权、2017年9月公告拟以2.71亿元收购通辽泽强51%的股权。
截至2020年三季度末，老百姓拥有直营门店4636家（包括旗舰店104家、大店210家、中小成店4322家），加盟门店1541家。
图1：2015年以来老百姓收购药房资产情况频繁的收购带动了老百姓业绩持续增长。数据显示，公司营业收入从2015年45.68亿元上升至2019年116.63亿元，年均复合增长26.41%；同期的归母净利润从2.41亿元上升至5.09亿元，年均复合增长20.55%。
图2：2015年至2020年前三季度老百姓营收、归母净利润及增速但同时可以看到，持续收购的同时，老百姓的盈利能力、经营效率有所下降，商誉金额则持续攀升。
数据显示，老百姓的毛利率由2015年37.22%下降至2019年33.59%、净利率则由2015年6.08%下降至2019年5.27%。盈利能力下降使得公司2015年至2019年利润复合增速明显小于营收复合增速。此外，公司的总资产周转率也有所下滑，由2015年1.44倍下降至2019年1.27倍。
图3：2015年至2020年前三季度老百姓销售毛利率、净利率变化持续收购还带来了老百姓商誉金额持续攀升，未来若收购标的业绩不及预期，可能存在商誉减值的风险。财报显示，截至2020年三季度末，老百姓商誉金额达到约26.90亿元。
图4：2015年至2020年前三季度老百姓历年商誉金额线上药房的竞争
除了盈利能力下滑、经营效率下降等风险，老百姓等药品零售连锁企业也越来越多面临着线上药房的竞争。
京东健康招股书显示，我国在线零售药房的市场规模由2015年450亿元增长至2019年1050亿元，年均复合增长达到23.59%。
图5：2015年至2019年我国在线零售药房市场规模第三方研究机构弗若斯特沙利文的研究显示，预计2019年至2024年我国医药市场规模年均复合增速为6.4%。期间，院外销售渠道中线下销售、线上销售的年均复合增速分别为13.2%和38.1%，后者的增速明显更快。
相对于线下销售来说，线上药品销售的一个优势是规模效应，包括拥有更多的供应商、SKU（库存量单位）和消费者。截至2020年6月末，京东健康平台上拥有超过9000家第三方商家、超过1000万SKU。通过规模优势，线上药品销售平台可以增加上游采购和议价能力，从而形成价格优势。
控股股东、高管频减持
2020年以来，老百姓股价表现强势，9月初时最高涨至93.10元/股，涨幅超过1倍。近期虽有调整，但截至12月24日收盘，公司股价仍然上涨超过四成。
伴随股价上涨，老百姓控股股东、高管多次公告减持。2020年5月，公司公告控股股东医药集团计划通过大宗交易方式减持不超过573.36万股，减持比例不超过公司总股本的2%。最终，医药集团按照减持上限完成减持。
2020年9月，老百姓再次公告医药集团拟通过大宗交易方式减持不超过817.46万股，减持比例不超过公司总股本的2%。日前，老百姓公告控股股东提前终止减持计划，最终完成减持437.34万股，占公司总股本的1.07%，股份受让方为林芝腾讯。
除了控股股东，老百姓高管也在2020年5月公告减持。不过，高管减持股份不多，均为不超过2620股。
