原标题：国企违约冲击波扩大：近4月323只、2464亿信用债推迟或取消发行，弱资质地方国企陷再融资困境
从去年12月初到2021年3月28日，累计323只信用债推迟或取消发行，同比大幅上涨104%，涉及金额2464.13亿元。
自从去年11月永煤违约后，债券推迟与取消发行期数和规模均大幅上升，弱资质发行人发债难度加大。据统计，从去年12月初到2021年3月28日，累计323只信用债（剔除国债、地方政府债、央行票据和同业存单，下同）推迟或取消发行，同比大幅上涨104%，涉及金额2464.13亿元。
监管方面也在收紧。近日，上交所组织召开的债券市场自律监管工作券商座谈会明确提到，在风险防控方面融资审核端要坚决贯彻调结构要求，把好入口关，立足信息披露，重点关注发行人公司治理、债务篮子和偿债信用情况，从严把握对弱资质发行人的审核标准。
其中尤其值得关注的是，国企违约冲击波在扩大。2020年11月份 AAA级的国企永煤集团出现债券违约震惊市场，冲击了业界对高信用等级国企债券的“刚兑”信仰。一石激起千层浪，此后，包钢集团、冀中能源、河南能源等多家国企债券出现违约风险。
信用风险的发酵导致市场风险偏好的降低，进一步加深信用分层，弱资质地方国企债在一级市场发行困难、二级市场遭抛售，收益率和利差双双上升，弱资质主体信用风险溢价明显走阔，资金往高等级债券抱团。对于信用资质较弱、债务负担重的企业来说，随着大量债券到期，如今面临更大的再融资困难和资金面风险。
323只信用债推迟或取消发行
南财智库-21资管研究院根据Wind最新数据统计，从去年12月初到2021年3月28日，共有323只信用债推迟或发行失败，同比上涨104%，涉及金额2464.13亿元。
在信用市场收紧的环境下，债券发行人取消发行或者发行失败实属正常。优质的发行人对于利率预期较高，选择放弃发行，而资质一般或资质较差的发行人，面临的市场风险更大，从而导致发行取消或者发行失败的现象更为平常。
在过去四个月里，不同主体评级的企业都经历了信用紧张的市场环境，取消发行的债券数量在去年12月份和今年1月份出现增长，此后在2月和3月趋于平静。这些企业受到去年11月份国企违约信仰冲击的影响较大。其中，一些弱资质的主体发行人（主体评级包括AA,AA-,C）受到冲击最大，这些企业累计取消发行债券数量最多，共取消发行债券109只，占比33.7%。
以取消发行的债券金额来看，主体评级为AAA的企业由于发债金额较大累计取消发行债券金额最多。主体评级为AAA的企业在过去近四个月里取消发行的债券103只，累计取消债券发行金额为1,346.90亿元，占累计取消发行债券金额的54.7%，对于市场的影响较为明显。
联合资信研究中心总监林青表示，随着2021年企业流动性支持相关政策的陆续退潮，企业尤其是弱资质企业的信用风险可能会重新暴露，进而影响市场风险偏好，流动性分化格局或将重演。
取消发债企业8成为地方国企
从取消发行债券的主体来看，地方国有企业占绝大多数，占比超过80%。而在取消发行债券的地方国有企业中，主体评级为AA及AA-的弱资质地方国企共取消发行债券106只，占比约40%。
有业内人士指出，现阶段下，传统行业及弱资质国企的债券比较难发行，永煤违约将引发投资者对弱资质城投及产能过剩行业企业的担忧，特别是投资者对弱资质地方国企的信用风险担忧上升，地方国企债的信用利差会迅速走阔。
违约风险高发区信用债发行量锐减
自去年末以来，市场陷入较为紧张的情绪，随着金稳委会议召开，市场投资者恐慌情绪有所缓和，发行量稍有上升，但仍保持较低数量。
联合资信研究中心总监林青3月23日提到，从新发行信用债区域分布来看，江苏、山东、四川、湖南、江西等地区信用债发行期数和规模增幅均在20%以上，区域融资环境相对较好；北京、天津、云南、河北、山西、河南、辽宁、宁夏、海南和青海等省份信用债发行期数和发行规模降幅均在10%以上；其中备受市场关注的河北、山西、河南和辽宁等省份，近期信用债发行量均大幅下滑，区域内企业发债融资难度依然较大，融资环境仍有待修复。
Wind数据显示，从去年12月初到今年3月28日，河北省共发行信用债45只，同比减少52.13%；河南省、山西省分别发行37只、42只信用债，发行数量均不到去年的三分之一。发行金额方面，河南省和辽宁省的发行金额均同比减少超过60%，河北省和山西省也减少近半。这些省份受到信用违约风波冲击较大，信用债发行难度大增。由于发债困难，2020年12月以来，山西、河南等省份成为净融资额为负的省份，当前均已处于净偿付状态。
此外，从推迟或取消发行主体的地区来看，从去年12月初至今年3月28日，共涉及28个省市，其中江苏省暂停或取消发行数量最多，有72只债券暂停或取消了发行；山东省次之，26只债券推迟或取消发行，北京和江西均推迟或取消了24只债券发行。
对比上年度同期数据可以发现，山东、甘肃、河北等省份债券推迟与取消发行期数占比较上年同期均变化较大，这些地区属于违约集中发生的区域，反映出市场对上述区域担忧情绪较重，区域内企业融资压力较大。而相较之下，整体财力较为雄厚的区域，如广东、浙江等，受到的影响较小。
融资难度加大或加速风险暴露
除了一级市场大规模取消债券发行外，信用债市场上，受“国企信仰”动摇影响，信用分层也在加剧，一些弱资质主体的信用风险溢价明显走阔，发债成本上升。
目前基准利率和信用利差都在走高，整体发行利率呈上行趋势。Wind数据显示，自去年11月以来，公司债发行利率逐步走高。公司债、企业债、中票和短期融资券的发行利率在去年12月份达到高峰，其中，企业债2020年12月份的发行利率突破5%，达到5.5312%。到了今年一月份，整体发行利率稍有回落，但到2月份又再次走高。
（数据来源：Wind；21世纪资管研究院整理；注：时间频率选择“月”，票面利率为该时间段内发行的债券票面利率的加权平均利率，权重为实际发行总额。）
剔除掉主体评级为AAA和AA+的企业，观察AA、AA-、A等弱资质主体企业近四个月的发行利率走势图可以发现，相比较整体信用债的发行利率，弱资质发行人信用债的发行利率在5%左右徘徊。其中，弱资质发行人发行的公司债和企业债发行利率在去年12月份超过了6%。虽然今年1月份、3月份这些信用债发行利率出现了回落，但整体发行利率仍较高。
（数据来源：Wind；21世纪资管研究院整理）光大证券研究所金融业首席分析师王一峰分析，永煤信用债的违约，使得市场对国企的信仰进一步受到冲击，当信用债不再是“信仰债”时，流动性和信用分层将进一步演化。
“尽管目前违约潮中国企违约比例较低，但随着国企弱信用风险渐露，国企信用债或重定价，而本身目前较低的信用利差保护不足，国企信用利差或走向分化。”有业内人士直言。
目前市场上呈现两极分化的格局，一方面优质的高等级债券成了资金抱团的对象，另一方面弱资质发行人无论发债利率还是存续债收益率均走高。而且即使弱资质地方国企愿意发高息债券，国内的信用债市场对高息债券的接受度也普遍不高。
这些弱资质地方国企面临巨大的债券到期偿付压力。据21世纪经济报道此前统计，2021年国有企业债券到期量约7.3万亿元，其中，地方国企4.7万亿元，而2020年国有企业利润总额仅为3.4万亿元。整体来看，国企整体利润总额仅占债券总偿还量的约47%，特别是地方国企占比仅为28%，预计2021年国企仍需依赖借新还旧的方式来确保债务滚续，再融资压力显著。一旦再融资受阻违约风险将上升。
为了妥善防范化解地方国有企业债务风险，3月26日，国资委印发《关于加强地方国有企业债务风险管控工作的指导意见》，要求地方国资委对地方国企债务风险进行严格管控和妥善管理。
作者：21研究员/唐曜华 实习生：万倩倩、赵阳
统筹/编辑：21高级研究员/卢先兵
设计：张佳俊
（作者：唐曜华 编辑：马春园）
