中国企业家在并购中为何“一错再错”？

原标题：中国企业家在并购中为何“一错再错”？

企业并购难不难？

难！从全球知名咨询公司多个调查统计结果来看，全球范围内企业并购失败概率大概在50%左右，也就是一半的并购最终结果都不如预期。

而根据我20多年在国内并购研究及实操经验，中国企业家并购失败概率会更高，远超过50%，大部分并购在几年以后都陷入各种困境中，有相当多原本发展不错的中国企业都是因为一起大并购的严重不良后果而导致整个集团“一夜回到解放前”。

更可怕的是，许多老板在一次并购失败后并没有能够冷静地分析失败原因，前一个“伤口”还没“愈合”，又迫不及待地杀入另一个正在“风口”的并购项目，结果自然不言而喻，再次遭遇重创。

中国企业家在并购中“一错再错”的问题根源在哪里？

低估并购的专业性和复杂性

企业并购说起来很简单，就是一个企业或其实控人通过各种方式实现对另一个企业资产或股权控制的行为。但是在真实的商业环境里，为实现同一个控制目的，我可以为一个并购案设计十种以上的交易结构，每种交易结构的交易架构、资金流向、支付方式、税收筹划等都存在差别。

并购从战略规划、组建团队、搜寻标的、尽职调查、估值、谈判、协议、交割到整合等全流程存在数十个重要节点，更可怕的是收购方只要忽视其中任何一个重要节点，往往会导致整个交易“满盘皆输”！

许多中国老板从零起步创业，把公司做到几十亿甚至数百上千亿时，基本都认为自己“无所不能”，骨子里觉得自己是“经营之神”。在这些老板心里，企业并购也没啥了不起的，不就是花钱买个企业然后派人接管经营吗？我的主业经营如此出色，并购企业自然不在话下。

在这种盲目自大的驱动模式下，许多中国企业家在做并购时就会非常急躁、草率、冲动和业余，甚至会犯许多并购中的“低级错误”，让人扼腕叹息。

2020年我出版了一本书《并购陷阱》，系统总结了中国企业并购中70多个大陷阱，200多个小陷阱。新书出来后，好几位企业家朋友看完拿起电话就责备我：“为什么你不早写出来，我们前些年已经在并购中踩雷损失了几个亿……”

缺乏清晰的并购战略规划

并购战略规划建立在企业发展战略规划基础上，企业最高决策层在外部专家顾问的帮助下，从企业发展战略推导出企业并购战略，包括短期并购战略和中长期并购战略。

许多企业都聘请国内外知名咨询公司做了企业发展战略，但是没有在此基础上延伸一步制订企业并购战略，甚为可惜。

判断一个企业是否有清晰的并购战略规划非常简单，就是问该企业老板：如果你现在要并购，理想的并购标的有哪几个重要条件或特征？通俗的说，就是为并购标的“画个像”。

很遗憾的是，这么多年，只要我问中国企业家这个问题时，许多企业家一脸茫然，因为他们从来没有主动思考过这个问题，都是被动得被各种机构推介各种并购标的，然后被动进行分析研究。

还有不少老板思考过这个问题，但没有深入下去，结果是只能支支吾吾地说出两三条并购标的条件。这么多年我极少见到能一口气列出超过5条并购标的条件的中国企业家。

给大家展示一条前几天一位国外朋友发我的委托我找中国标的公司的微信：

“俞兄好，##科技集团是##国最大上市软件集团公司，市值约##亿人民币，非常看好中国市场，因为其初来乍到，希望谨慎保守投资，投资标准如下：

1）控股型投资；

2）标的销售额最低2500万，上不封顶，一定是软件行业，服务传统行业，业务稳定优先；对所服务的行业不挑剔；

3）不会投资过于早期或估值太高的企业；

4）希望投资对外商友好的领域；

5）第一笔投资金额约2500万人民币到1亿人民币左右，希望收购51-100%股份；但如果标的好，可以最高出资到3亿人民币左右。

6）希望是软件服务业，包含但不限于在商业服务，加工制造业服务，金融服务业等传统行业都可以；求稳不求快！

7）估值按照销售额2-5倍来定，EBITDA为正数，净利润可以为负数；

8）希望投资后以此为平台持续并购。

外资到中国来收购企业找我合作时基本都会列出8-10条并购条件，从这些并购标的的“画像”条件中可以很清楚地看到该企业的并购战略思考深度。

我最不能忍受中国企业家的是类似下面这样的对话：

#老板：“兄弟好，最近我卖了一个矿，账上趴着几十亿，现在很焦虑，不能看着钱一天天贬值，你快点给我找些好的并购项目。”

我：“#老板，可以的，你有什么标的并购条件吗？”

#老板：“啥，标的并购条件？我不懂的，你帮我把关，只要确保赚钱就行……”

在并购战略规划中，很多老板也都读过EMBA，听到我的关于并购标的条件的问题，大致会说按照产业链进行横向或上下游产业链垂直并购。这听起来似乎逻辑完美，但在并购中，无论是横向并购、上游并购或下游并购，每种细分并购战略都有一些隐藏很深的“并购陷阱”。如果企业家们没有对这些“并购陷阱”事先学习掌握，很容易就会因轻易拍板收购一家上游或下游的产业链公司而出事。

缺乏科学的并购决策流程和并购组织体系

我常见的中国企业并购是这样决策的：老板召集高管开会，说昨天有人推荐了一个项目，我晚上想了一下感觉这个项目不错，你们也发表一下意见。

其结果是，公司各副总、财务总监等高管都顺着老板的想法纷纷表态认为该项目有前途能发财值得收购。

出现这种情况的企业都有一个共同特征：老板过于强势，管理风格“一言堂”。

我目前的主业之一是做股权投资，在项目考察阶段，我都会特意安排一个让标的公司老板和所有核心高管在一起开会或吃饭聚会的场景，观察公司高管和老板相处的方式。

如果发现该公司老板无论说什么话，高管们基本都顺从老板的意思不敢说一个“不”字，这样的企业我肯定会放弃，不投资。

具体到并购业务上，如果老板想做一个并购，其手下具体分管并购的高管在很多时候会推波助澜极力推动老板来实施并购。理由很简单，这是老板想做的事，一旦并购项目展开，分管并购的副总就“有事干”，在公司里立刻地位上升，在外面立刻会被“闻风而动”的并购投行、会计师或律师等中介机构负责人所包围，请客送礼吃饭等。

交易完成若是结果好，老板会发给该分管副总一大笔奖金，并购后如出现严重亏损这些高管大不了辞职另谋高就，说不定会因为有在前东家数额巨大的并购亏损项目经验，获得另外一个更大集团公司老板的赏识（他们认为前一个公司已经为该副总交了巨额学费）。

中国企业缺乏科学并购决策流程的根源在于缺乏科学的并购组织体系。

大部分中国企业并没有为并购建立一套科学有效的组织体系。这套体系的“司令部”是“并购指挥中心”（“战略投资委员会”），由公司董事长、高管和外部核心并购顾问所组成，负责决定并购项目的最终立项推进、执行及整合等重大事项。

这套体系的“正规军”是“并购部”（“战略投资部”或“产业投资部”），负责并购项目初步筛选、组织具体项目内部实施团队和外部中介团队、全程跟踪协调把关并购事务等。

这套体系的“突击队”是来自公司研发、采购、生产、营销、销售、人力资源、法务等各核心部门的若干名业务骨干，他们平时从事本职工作，在某重要并购项目实施时又能抽出时间和精力加入到该并购项目工作小组中去发挥重要作用。

在中国企业并购决策中，老板们往往最后依据的，是一个汇集公司各业务部门意见所写的“##项目并购可行性分析报告”。极少有老板会在做并购决策时能看到另一份“##项目并购不可行分析报告”或“##项目并购风险分析报告”！

这个“##项目并购风险分析报告”一般由独立的专业并购顾问机构所出，他们的顾问收费和并购交易结果不挂钩，因此会客观冷静地对相关项目从行业、技术、商业模式、财务和法律风险、估值风险、整合风险等各方面提出专业意见，供收购方老板决策时参考。

不光是企业，许多地方政府这几年在对外投资和并购中也常常“踩雷”损失惨重。我们去年底担任了某国家级经济技术开发区的项目风险咨询顾问，为该开发区所有重大拟落地且需政府平台公司出资投资的每一个项目提供“##项目风险分析报告”，目前已经累计开具近20份项目风险分析报告，揭示了大量项目风险，帮助地方政府更加科学地决策，减少了因为招商引资盲目用国有资本参与落地投资的潜在重大损失。

低估或高估并购服务机构作用

并购服务机构包括并购投行、会计师事务所、律师事务所、战略咨询公司、技术咨询公司、人力资源咨询公司、环保咨询公司等许多类型。投行、会计师和律师属于并购“标配”服务机构，其余的属于“选配”机构。

中国企业家常常会低估这些专业机构的作用，对于自己及公司投资团队的实力过于自信，能不请外部机构就不请，即便要请中介服务机构时也常常倾向于找“高性价比”的不知名小机构。

在这些企业家眼里，并购中介服务机构更多扮演了“花瓶”的作用。遇到这类企业家，我会很严肃地批评这种轻视专业机构的心态。

举个例子，一份并购协议往往几十页纸，数万字内容，有时一个标点符号挪一个位置就会导致整段话意思发生逆转。许多老板就是因为不重视请高水平律师而在并购协议中踩雷中招。

另外一个不好的现象是，一些企业家又过于迷信并购服务机构特别是“头部”“明星”机构的光环，对这些知名机构的项目组成员过于依赖。

我曾写过一篇很有影响力的文章《中国企业并购暴雷根源：并购决策陷阱》，专门描述了现阶段在激烈的市场竞争环境下，出于提高行业排名及实际收入（作为买方顾问一般收费都会和交易成功与否挂钩，按照交易额的一定比例收费）的目的，许多并购服务机构都会竭力推动股东客户（收购方）去完成一笔交易。

如果这类服务机构为业内大牌，而收购方老板又特别仰慕或迷信这类一线大牌机构的品牌时，很容易发生老板被中介“忽悠”从而收购一个“问题资产”或“致命资产”。

杠杆过高、短钱长投

这几年因为并购消化不良出事的、资产几百亿或数千亿的著名大集团，几乎都有一个共同特点，经过十几二十年的高速扩张发展，基本旗下都有2家以上上市公司，基本都会横跨至少5个行业，资产负债率基本都在70%以上。

中国经济高速增长了40年，钱存在银行基本只能获得平均3%左右的回报。在这样的背景下，身边许多老板最烦恼的事就是——“如何让资产财富不跑输通货膨胀率？”钱越多，越烦恼。前20年中国一线城市房产价格也确实验证了借钱买房对财富积累的重要意义。

问题在于，许多老板把借钱买房的“成功经验”复制到借钱买公司上。

企业股权和房地产是完全不同的两类资产，房地产资产的价值相对稳定并在货币增发的背景下同步上涨，而企业股权资产则是高风险不可控资产。

如果没有很好的产业运营经验和高素质管理团队，买来的好资产极有可能迅速贬值甚至亏损破产。

山东如意集团自2010年以31.4亿元拿下Renown后，接连将法国时尚集团SMCP、香港利邦控股及莱卡面料业务等收入麾下。公开资料显示，山东如意集团十年来累计投资金额超400亿元人民币，曾凭借收购一举进入全球奢侈品集团前20强。

但这种狂飙猛进的收购背后是集团负债迅速增长到400多亿以上，在被收购资产消化不良无法创造预期利润和现金流反哺集团的情况下，如意集团在2020年陷入债务危机。

“短钱长投”则是中国企业并购的另一大财务“恶疾”，指企业并购所用的资金大部分都是一年期内需偿还的短期融资资金。这犯了并购中最忌讳的“资金期限错配”错误，因为企业并购一般都是长线投资行为，资金投出去到回收本金一般至少需要3到5年的时间。

当短钱长投积累到一定阶段时，集团资金链就一定会出问题。2019年底如意集团450亿负债中有260亿为短期负债，而集团净利润从2018年的23亿骤降至2019年的7亿，加剧了集团债务危机的扩散。

容易冲动付出过高并购价格

中国企业家在并购时经常会为一个好的标的付出过高的价格。

中国企业家们在并购时对出价多少没有个“谱”，特别是当老板参与到一个知名竞标并购案之中时，在媒体聚光灯的照耀下，这些老板都会为“面子”而忘了理性出价，最终把成交价炒到一个极高的水平。

在国内文化传媒、轻资产模式、互联网等领域，中国企业家很难看清企业的真实价值，也不懂企业并购报价的一个基本模型（企业独立运作价值+企业并购后的增值空间），特别容易报出一个并购“天价”。等交易结束后，老板们冷静下来才发现，这笔天价交易或许永远都无法通过并购项目自身的收入和现金流来回本。

中国企业家在收购海外项目时更加容易跌进价格陷阱。比如2016年暴风科技和光大资本联合设立了一个52亿人民币的并购基金，收购了英国一个体育传媒公司MPS，2018年底MPS公司就被法院强制破产，52亿几乎全部归零。

从事后复盘来看，MPS被收购时的企业价值被中介严重高估，而暴风的老板或许自己也没有专业能力判断这个估值报告的合理性，最终酿成并购惨案。

重交易轻整合

并购就是企业之间的战争，大部分中国老板都喜欢享受打仗的过程以及获得胜利那一刻的“快感”，至于战争胜利后如何和被收购公司友好相处资源整合则看得很“轻松”：整合不就是派几个我公司的高管过去接管对方，然后把我方的制度文化等复制过去就OK！

这些企业家不知道的是，有国外研究机构统计，70%的并购失败原因是并购整合的失败！

中国企业家并购整合中犯的常见错误有：

1、整合工作在并购交易后才启动。正确的做法是在企业选好初步标的，从尽调团队入场那一天开始并购整合工作就同步启动。

2、在并购协议签署前没有一个系统的可操作性的并购整合细化方案，涉及采购、生产、销售、人力资源、企业文化等各方面。

3、缺乏一个系统性的整合组织体系，简单粗暴地把标的公司董事长总经理和财务总监换成收购方的人就以为万事大吉。

这是国外一个大公司并购整合阶段的组织体系，估计许多中国企业家都从来没想过为了并购整合需要如此“大动干戈”！

重有形轻无形

中国企业家在并购时往往会把尽职调查以及估值的重点放在对方的土地、厂房、设备、存货、存款、理财产品等看得见摸得着的资产，但是对于许多标的公司的无形“资产”就不太重视。而根据我的经验，这些被中国企业忽视的企业无形资产对并购成败往往更加重要。

中国老板经常忽视的无形资产包括：

1、标的公司历史积累的优秀的做事流程、管理方法和生产工艺等；

2、标的公司的优秀企业文化特质；

3、标的公司特殊的原料供应渠道或销售通路；

4、标的公司关键性技术或业务人才。

对大部分企业而言，企业并购的关键是如何留住对方最有价值的那一群人，许多老板在并购时对“物”的关心程度远甚于“人”，结果控股企业后，核心人才离职，最终结果都不会好。

正因为中国老板们几十年来在并购之路上已经付出几千万甚至上亿的“学费”，我于2020年底联合30家知名上市公司和5家投资集团的创始人发起成立了中国第一家聚焦于资本市场和上市公司并购重组研究的研究院——“广慧并购研究院”，希望让这些老板们可以经常聚在一起就并购重组的经验教训进行深度交流和思想风暴，彼此学习共同成长，并通过研究院把精华内容总结提炼分享给社会，共同提高中国企业家的并购水平！

希望中国的企业家们以后再做并购时能多一份敬畏之心，多一些专业思考，多咨询专家意见，多方位考虑细节，逐步提高并购成功概率。

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