原标题：一夜蒸发79亿，奈飞还是伟大公司吗？
出品 | 虎嗅大商业组
作者 | 苗正卿
题图 | IC Photo
2021年二季度财报公布后，奈飞在24小时内市值缩水近79亿美元。
表面看去，这份7月20日公布的财报并不差：奈飞二季度收入达到73.42亿美元，同比增长19%，经营利润18.48亿美元，同比增长36%。但资本市场依然“用脚投票”，在奈飞财报公布后，其股价震荡下跌，截至7月22日，奈飞股价徘徊在510元——比起今年1月593美元的高价已经跌去83美元。
史上最低的“季度净增付费会员数”(Global Streaming Paid Net Additions)成为了奈飞的阿喀琉斯之踵：2021年第二季度，奈飞只增加了154万用户。
从2013年推出成本高达6300万美元网剧《纸牌屋》后，奈飞就把自己进化为了一台“付费会员转化机器”：投入巨额成本产生内容，并以此吸引更多人成为付费会员。由于没有广告模式，奈飞的商业变现方法高度简洁——通过内容引流，并以付费会员模式变现。
奈飞的巨额内容成本涵盖了版权费用、制作费用以及流媒体传输成本。但其中最重要的成本项就是内容资产摊销。纵观奈飞近三年历史，不难看出，内容成本一直是奈飞最大的成本压力。
这一现象在2021年第二季度并未有明显改善，奈飞继续飞奔在加大内容投入的道路上。来自奈飞财报的信息显示，2021年上半年奈飞直接在内容上的开销已经达到80亿美元，同比增长41%。
如果我们计算一下奈飞2021上半年的成本收入比不难看出，二季度成本收入比达到54.7%，环比上升0.7个百分点。如果我们把目光聚焦到奈飞的现金流上，能够更加直观地感受到奈飞在内容投入上“豪掷万金”：奈飞的内容摊销压力明显增加。而奈飞的自由现金流时隔一年后再次转负。
看上去，奈飞正在进入一段艰难岁月。巨额投入并没有带来理想的效果，奈飞的净增付费会员数增速放缓，而由于内容投入，奈飞的现金压力也正在增加。
值得注意的是，今年以来奈飞所在的纳斯达克整体涨幅达12%，但6个月内奈飞股价已经下跌超过2%。这家曾经因为市值极高而跻身FAANG俱乐部的公司，也被冠以“掉队”之名，如今在美国主流媒体内五大科技巨头FAANG的说法已经改为FAAMG（Facebook、苹果、亚马逊、奈飞、谷歌，M则是重新崛起的微软）。由此产生了一个问题：奈飞到底还是不是一家伟大的公司？
ARPU是关键，但奈飞提价手段单一
其实奈飞付费会员增速放缓这件事不是一两天了。
2019年财报发布时，奈飞的股价曾经暴跌，当时的原因之一是2019年净增付费会员数竟然比2018年还少。
奈飞其实在2020年吃到了疫情红利。由于线下娱乐暂停影响下，奈飞年度净增付费会员数同比31%，这是奈飞5年来年度增速最快的一个周期。
当时冷静的投资者和分析师已经指出，这种增速源自“疫情这只黑天鹅”。不过彼时奈飞高管接受采访时信誓旦旦地表示，疫情和优质内容共同带来了高增速，并暗示外界疫情后奈飞依然可以保持高增速。
2021年二季度财报发出后，关于奈飞是否能够保持2020年这样的付费会员增速，已经有了较为清晰的答案。其实如果统计整个2021年上半年的数据不难发现，奈飞付费会员增速已经和2019年的水平趋近。简言之，这就是一个固化饱和的态势。
我们需要留意的，是另一个对奈飞而言至关重要的数据：每用户平均收入（Average revenue per membership）。对于一家高度依赖“会员付费”为生的公司而言，当会员数趋于饱和时，提高“客单价”是一个必然选择。
奈飞的会员目前分为三个价格：基本（8.99美元/月）标准（13.99美元/月）高级（17.99美元/月）不同价格的服务差异体现在视频清晰度和会员覆盖的屏幕数量上。
为了提高ARPU，奈飞的打法是提价。为了保住用户基本盘，奈飞轻易不敢调整基本会员价格，但是在标准和高级会员上，奈飞一直在动脑筋。距离我们最近的一次提价发生在2020年四季度：两种升级版会员分别提高了1美元和2美元。
目前来看，提价策略对奈飞ARPU提高是有效的。通过2021年第二季度财报不难看出，奈飞的“客单价”逐渐增高。
隐藏在提价策略背后的是通过“内容体验倒逼用户增加付费”的逻辑。随着奈飞陆续推出《罗马》《爱尔兰人》等电影类产品，大屏幕和高清（超清）逐渐成为一部分用户的“刚需”。
但这种逻辑依赖于一个重要前提：奈飞需要持续产出优质内容。一旦内容跟不上，提价策略会反噬用户。在奈飞的核心市场北美市场，第二季度已经呈现出这种“反噬”之果。2021年第二季度，北美市场付费用户减少43万，这是过去十年中奈飞在北美遇到的第三次用户减少。
分析背后的原因不难发现，2021年上半年奈飞出现了一个“内容枯水期”。在奈飞2021年总计21部重磅新作中，多达17部作品在7月之后播出。在二季度财报沟通会上，奈飞高管直言“电影和电视剧供应不足导致业绩不佳”。
但这只是原因之一，值得注意的是随着Disney+等竞品崛起，奈飞在“英语区”流媒体市场正在面临激烈的竞争。
激烈的市场，替代竞品增多
来自AC尼尔森的数据显示，在北美市场，流媒体和有线电视的屏幕时间占比分别为27%和63%。而在27%的“屏幕时间市场”中，奈飞的市场份额约为7%。
以付费用户数为例，截至2021年第二季度，奈飞全球付费用户为2.09亿人。而迪士尼旗下付费频道的会员数总和（Disney+、ESPN+、HULU）已经超过1.59亿人。当奈飞进入“内容枯水期”时，迪士尼并未闲着。2021年上半年迪士尼开始发力网剧，仅漫威IP网剧就推出三部。
值得注意的是价格，Disney+自推出后一直保持比奈飞便宜的战略。在经历了几次调价后，目前Disney+基础款会员价格只有7.99美元，恰好比奈飞基础会员便宜1美元。
这种竞争甚至已经延续到了北美之外的市场。二季度财报显示，“亚太地区”是奈飞付费会员增长最多的区域市场。但这里其实也是迪士尼最关注的新区域。
以印度市场为例，奈飞和迪士尼都很重视这一市场。奈飞曾宣布一年之中推出40部针对印度市场的影视作品，而迪士尼则以投资收购的方式，直接控制了Hotstar——在印度有3亿用户的流媒体服务商。
值得注意的是，低价策略再次成为了迪士尼的法宝。在印度市场，迪士尼推出了Disney+ Hotstar的服务，该服务中有一个最低价格的“基础会员”全年价格仅为5.5美元。
奈飞再次站到转型路口
“缺少内容”是奈飞高层为自己找到的借口。但奈飞遇到的挑战，很可能不是推出几部爆款网剧就能解决的，二季度财报所反映的问题其实是对2010年以来奈飞整体模式的一次“拷问”。
2010年开始奈飞开始把资源向流媒体渠道大幅度倾斜：这一年发生的标志性事件是，奈飞以10亿美元的代价，获得了米高梅及派拉蒙的5年内容授权。这是奈飞针对流媒体渠道截至当时规模最大的一笔投入。
让奈飞急于转型的原因是北美宽带升级给网络点播业务带来的生机：2010年北美市场DVD销量暴跌20%。而当时，奈飞最核心的业务正是基于线上渠道的DVD出售、租赁服务——截至2007年奈飞出售的DVD已经达到10亿张。
转型流媒体，成为了此时奈飞求活的关键战略。5.99美元的“会员价格”迅速让奈飞的流媒体业务获得欢迎，截至2011年奈飞的会员数已经突破2300万。
但自从转型流媒体以来，版权之困就和奈飞如影相随。部分片方对流媒体点播模式态度谨慎，而好莱坞制作人对于“专门为网络渠道做内容”这件事不屑一顾。这意味着奈飞需要拿出真金白银砸向内容：2008年，为了拿下拥有2500个内容的Starz片库，奈飞付出了3000万美元代价。“买片”成为了此时奈飞的主要打法，通过从第三方购买内容，来丰富自己的内容库，并以此吸引更多的付费会员。
但这种模式在2013年前后开始遇到挑战，一部分片方开始“坐地起价”，甚至干脆甩开奈飞单干。由于HBO、迪士尼纷纷开始发力自有渠道，这些原本给奈飞供货的第三方内容源逐渐减少了内容供应。这意味着未来奈飞只能在原创内容上持续发力。值得注意的是，这和2013年之后两三年中奈飞面临的情况完全不同：奈飞年度10部最热网剧中有8部来自第三方合作者。
这导致奈飞不得不发力自制内容：2018年，奈飞原创内容费用达到80亿美元；2019年，奈飞该投入达到153亿美元。
这意味着今天的奈飞正在承担数倍于昔日的风险：不仅要承担市场渠道风险，还需要承担内容创作的全部风险。《爱尔兰人》就是这种“不确定性”下的最佳例证：这部制作投入高达1.59亿美元的电影并未给奈飞带来海量新增会员，相反《爱尔兰人》上映的2019年奈飞正陷入史上付费会员增速最慢的周期。
在这样的情况下，电商和游戏进入了奈飞的瞄准镜。今年6月，奈飞推出线上零售店Netflix.shop出售奈飞IP转化而成的周边产品。不到一个月后，奈飞宣布进军游戏，并计划在会员渠道上提供游戏内容。
目前Netflix.shop总共只有18款产品，其中以IP衍生T恤为主，截至7月20日，其中销量最佳的一款T恤总共为奈飞创造了超过12.2万美元的收入，和奈飞动辄百亿美元的内容成本相比，可谓杯水车薪。
而对于游戏业务，奈飞高层更为谨慎。在二季度财报发布后的沟通会上，奈飞高层直言“奈飞的游戏中不会有广告，也不会有游戏内的购买服务。”值得注意的是，广告和增值购买服务恰恰是当今游戏圈主流变现通路。按照奈飞目前公布的战略，游戏产品将会像网剧、电影一样，为付费会员开放，这更像是一个丰富会员内容库的举措。
奈飞创始人Reed Hastings表示“游戏和播客、线上零售，将是支持因素，有助于吸引和留住流媒体视频的客户。”但已经有分析师对奈飞进军游戏业务表示担忧，因为游戏行业素来以“高成本高风险”而闻名遐迩。
来自意大利的分析师Paolo Pescatore直言，奈飞在游戏领域的发力代价高昂。“需要大量时间、投资，却无法保证成功。”
上半年只是小考，三季度才是大考
值得注意的是，虽然二季度业绩不佳，但奈飞对即将到来的下半年充满期待。
这是因为奈飞重金打造的《外滩探秘》《青春自修室》《猎魔人》等网剧即将接连上线，这将是疫情以来奈飞最强大的一波内容矩阵。
但同期迪士尼、亚马逊、HBO也将推出自家的核心作品。甚至奈飞还需要面临视频对手之外的挑战。美国分析师已经指出，随着北美疫情恢复，线下娱乐将会对奈飞进一步冲击，随着北美疫情状况逐渐好转，7月到9月很可能会出现一波外出潮。以院线电影为例，截至2021年6月美国市场80%的影院已经恢复营业。
这意味着奈飞将在三季度迎来大考：当这家24岁的公司，把一系列给予厚望的作品推向市场时，它也失去了“缺少内容”这个借口。这将是疫情后对奈飞模式的正式检测，此时的奈飞，已无退路。
