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开盘当日，股价一度跌破7.11港元/股，较发行价7.60港元/股，直接跌去6.45%。
11月24日，小熊U租母公司凌雄科技正式在港交所主板挂牌上市，海通国际为独家保荐人。虽然小熊U租顶着“专精特新小巨人企业”、“DaaS第一股”的光环。但其开盘当日，股价一度跌破7.11港元/股，较发行价7.60港元/股，直接跌去6.45%。
图源：雪球
数据来源：小熊U租招股书事实上，从小熊U租的招股书中，我们就不能发现投资人的担忧所在。虽然小熊在招股书中提到，目前其提供的一套DaaS解决方案主要包括设备订阅服务、IT技术订阅服务、基于SaaS的设备管理服务以及设备回收服务。但实际上，设备回收业务才是小熊U租的大头，并且这部分的营收占比已从2019年的60.5%上涨到2022年上半年的74%。
图源：小熊U租招股书如果说重资产、低毛利、盈利难是当前小熊U租迫切需要解决的问题，但隐藏在小熊U租背后的问题远不至此。而这也让上市能否拯救小熊U租充满了诸多未知。
02.客户的不确定性，增加流动性风险随着后续小熊U租的不断壮大，其对上游二手电脑的需求量也在增加。而为了减少企业的风险，小熊U租在采购二手电脑时，需要尽可能的找更多的供应商。但值得注意的是，据小熊U租此前的招股书显示，2020年小熊U租从供应商F采购了3.34亿元，占当年采购总额的30.7%，而到了2021年该供应商掉出小熊U租前5大供应商，并且该供应商也是小熊近3年来唯一一次采购额占比达到30%以上的供应商。换句话说，小熊U租目前对上游供应商依然过渡依赖的问题。另外，一组值得关注的数据就是，据全球市场调研机构Gartner发布的数据显示，今年三季度，全球个人电脑出货量为6800万台，较同期下跌19.5%。不断下跌的出货量也在说明当前消费者更换电脑的意愿在明显降低，其向二手市场上流入的电脑数量也就会越少。而在这种背景下，小熊U租上游供应商也必然会把成本转嫁给小熊U租身上，毕竟目前市面可流通的二手电脑渠道有很多，但这又会再次拉高了小熊U租的运营成本。可问题是，现在小熊U租难以直接把这部分上涨的成本，直接传递给下游客户。不管是小熊U租、易点云还是租葛亮等IT租赁平台，在其对外宣传中绕不开中小企业这一客户群体。承然，在疫情的不确定因素下，企业通过“以租代买”的方式的确能够帮助企业实现“降本增效”。但需要指出的是，伴随着当下国内宏观经济运行压力增加，这也让国内中小企业持续承压。《中国小微经营者2022 年一季度报告暨二季度中国小微经营者信心指数报告》称，一季度小微经营整体表现有所下滑，近四成小微经营者的现金流仅能维持不到一个月。来自山东的李总告诉我们，自己公司是做生鲜产品一件代发的，这种产品对物流的时效性要求极高。但现在的问题的是，从发货地到中转环节再到收货环节，都不知道那个环节会突然被临时封控。一旦出现的话，给公司带来的损失少则几十万，多则上百万。也正是如此，这也让公司的业务长期处在停摆之中。除此之外，员工工资、社保、公积金、房租、下游客户的欠款、银行贷款等等，每天更是压得自己无法喘气。虽然高层提出过退税政策，但自己都不知道公司能不能活到今年年底，这个政策对自己来说并没有太大作用。事实上，李总话的背后也揭露了当下中小企业所面临的困境。相关数据显示，今年上半年中小企业关闭数量在46万家，310万家个体户注销。需要指出的是，即使后续疫情可控，若中小企业经营业绩及财务状况没有发生改善的话，他们仍然不会继续扩大业务，并且减少对IT业务的支出。以同为企业办公支出的云产业为例，Canalys副总裁Alex Smith曾指出，在宏观经济的影响下，企业客户往往会选择通过减少IT预算来降低运营风险。今年三季度，全球云基础设施服务支出达631亿美元，同比增长138亿美元，年增长28%。若后续美元持续走强，预计今年全球云服务厂商的市场增长率将跌破30%。中小企业经营困难、倒闭数量增加、减少对IT服务的支出，传递到小熊U租身上不仅仅是客户开发的难度和续约难度增加。更大的问题是让小熊U租的应收账款账期被拉长，甚至还会增加坏账和死账的风险。相对于中小企业而言，大企业的业务的抗风险能力虽然相对较高，按照小熊U租的招股书来看，2019年—2021年，公司五大客户贡献的收入分别占总收入的21.0%、31.3%、17.7%，同期最大客户分别贡献9.0%、10.3%、4.2%。虽然到2021年，小熊U大客户留存率已提升至84.2%，但这并不已意味着小熊U就可高枕无忧。一方面，对于大型企业而言，使用小熊U租的产品是不得不算的一笔经济账。据小熊U租官网显示，36期的ThinkPad X13 13.3英寸笔记本电脑租赁价格为每月138元，合计为6768元。虽说给到大客户的价格肯定会低于这个价格，但即使按照20%的折扣计算的话，这个价格也足够大型企业购买一台全新并且配置在中上等的电脑了。另一方面，中国银行研究院此前的报告显示，大企业利用市场地位挤压中小企业利益，中小企业为求生存发展，不得不接受不平等条款，使得应收账款问题不断恶化，主要问题表现在两方面。
一是大企业要求拉长还款账期，或提出苛刻的付款条件例如要求下次收货时付上次货款，要求账款月结、甚至季结、年结，或要求先付部分货款、剩余货款作为质保金延期支付等。中小企业往往不得不接受，否则大企业便可能更换供应商。二是账期截止后仍可能拖欠账款，进一步拉长了实际账期。一些大企业有多种方式拖欠账款，例如账期截止后强制中小企业接受商业汇票变相延长付款周期、拖延验收、声称主要负责人变更、声称正在履行内部付款程序、声称需要等待竣工验收或审计结果等。为应对大型企业账期长的问题，小熊U租必须要有足够的现金流，才能保障公司业务得以顺利进行下去，这就不能解释为何小熊U租在二级市场上募集资金会提到上市所募集到的资金将用以客户管理以及提升客户体验。但问题是结合小熊U租的招股书以及企查查信息来看，当前小熊U租的资金来源主要是以支付银行较高的利息和大量的抵押物来获得。更值得关注的数据是，截止到今年上半年，小熊U租流动负债和非流动负债分别为6.77亿元和12.5亿元，合计19.28亿元。而同期流动资产和非流动资产合计13.16亿元，已经出现明显的资不抵债情况。那么，若后续大客户回款不及时的话，叠加银行存款和抵押物到期，二级市场上后续募集资金不顺的话，不知此时小熊U租如何解决自身的现金流问题呢？
如果说现金流问题是来自小熊U租的内忧的话，那么当下以及未来市场的不确定性则是企业不得不面对的“外患”。其一，据小熊U租招股书显示，目前公司主要市场还是在以深圳为核心的华南地区。2019年、2020年及2021年以及2022年上半年，凌雄科技深圳总部产生的收入分别占总收入的60.3%、76.2%、73.9%及80.9%。事实上，出现区域性市场过于集中的问题要么是高层不想打开市场，要么是品牌知名度不高，市场竞争过于惨烈，难以打开市场。结合小熊U租此前的招股书来看，其在2019年、2020年及2021年的销售成本分别为4.2亿元、8.8亿元和11.4亿元。不断上涨的销售成本，也在说明小熊U租想要进军其他地区的市场远没有想象中的那么容易。但问题是，在疫情对华南地区企业客户的冲击，以及区域性市场天花板会提前来临的共同冲击下，小熊U租需要如何应对呢？其二，DBI数据服务公司发布的数据显示，在美国大约有59%的办公电脑是采用租赁方式获得，办公及IT设备融资租赁规模占比约24%。而在欧洲有63%的IT类上市公司采用设备租赁模式，包括亚马逊、高盛等一大批知名公司。而中国在办公设备租赁的市场渗透率仅为4.9%，但低渗透率的背后，则说明当前国内企业对IT办公租赁认可度并不高。来自北京的张总告诉我们，自己公司根本不会考虑使用外部电脑租赁。因为从外部购入的电脑，不知是否安插了其他什么第三方插件，这很容易让涉及到企业的核心信息产生泄露的风险。而前段时间微软云深陷到隐私安全事件中更加剧了自己的担心。当时SOC Radar指责微软云存在着数据服务器配置错误的问题，涉及涉及到111个国家/地区的6.5万多个实体，有超过33.5万封电子邮件、13.3万个项目和54.8万名用户暴露。而这些暴露的信息更是涉及到产品订单/报价、项目详情、已签署的客户文件等大量敏感信息。较低的渗透率也意味着小熊U租后续仍要通过烧钱来逐渐完成市场教育，其盈利情况短期之内仍难以得到有效改善。小熊U租在招股书中也承认，公司未来盈利能力仍不确定，且于可见未来继续产生净亏损，预期2022年将录得亏损净额。此外，倘若公司盈利能力进一步恶化，可能转为净负债状况。但问题是，在当前投资人对企业盈利越发看重的背景下，后续是否会引发其背后的股东对小熊U租的继续减持呢？而这也必然会让小熊U租当前的现金流雪上加霜。其三，这两年各类移动办公软件的兴起，也让移动办公逐渐成为市场主流，这也意味着企业内部大量的岗位对IT办公的需求在不断减少，这也在蚕食着小熊U租原有的市场空间。
图源：《2022中国AI技术应用场景》04.结语事实上，外界曾把小熊U租的商业模式看称是共享经济的模式。但实际上，小熊U租的这种模式更多的是在需求端进行共享，实则是一种单边平台的模式，从搭建平台、资产购买维护和运营均是由一方所进行提供，这就要求供给方必须要有强大的资金作为支撑。而从盈利模式上来看，供给方更多的是次数或时间来收取需求方相关的费用。所以这种共享经济的商业模式本质上还是属于“分时租赁”的范畴，只是披着“共享经济”的外衣而已。早些年间的共享雨伞、共享汽车均属于这种。而小熊U租如今暴露出的种种问题，也和当年这些企业在后续的运营过程中所暴露出的问题有所一致。但如今很多的“伪共享”项目或已崩盘，或处在生死边缘中挣扎。不知接下来的小熊U租，是否能够快速的找到企业增长的第二曲线，进而打破这种魔咒。
